Οι ισχυρές αποδόσεις που κατέγραψαν τα ESG χαρτοφυλάκια την προηγούμενη δεκαετία δεν οφείλονταν τόσο σε ανώτερη επιχειρηματική επίδοση όσο στις μαζικές εισροές κεφαλαίων προς τις σχετικές μετοχές.
.
Αυτό υποστηρίζει νέα έρευνα του Philippe van der Beck, Assistant Professor στο Harvard Business School, η οποία εξετάζει πώς οι επενδυτικές ροές επηρέασαν τις αποδόσεις των μετοχών με υψηλή έκθεση σε περιβαλλοντικά, κοινωνικά και κριτήρια εταιρικής διακυβέρνησης.
Σύμφωνα με τα ευρήματα, θεσμικοί επενδυτές και διαχειριστές κεφαλαίων κατεύθυναν περίπου 3 τρισ. δολάρια προς ESG επενδύσεις μεταξύ 2012 και 2023. Τα funds με μεγαλύτερη έκθεση σε ESG μετοχές υπεραπέδωσαν κατά μέσο όρο κατά 2,2% ετησίως σε σχέση με funds που είχαν χαμηλότερη έκθεση. Ωστόσο, από αυτή τη διαφορά, περίπου 1,9 ποσοστιαίες μονάδες αποδίδονται στις ίδιες τις εισροές κεφαλαίων και όχι σε καλύτερη λειτουργική ή χρηματοοικονομική επίδοση των εταιρειών.
Όταν οι εισροές ανεβάζουν τις τιμές
Η βασική ιδέα της έρευνας είναι ότι η τεράστια ζήτηση για ESG επενδύσεις αύξησε τις τιμές των σχετικών μετοχών. Ο van der Beck εξέτασε στοιχεία επενδυτικών συμμετοχών από γνωστοποιήσεις προς την αμερικανική Securities and Exchange Commission, καθώς και εταιρικές οικονομικές καταστάσεις, ώστε να συγκρίνει τις αποδόσεις των μετοχών με την πραγματική εξέλιξη της κερδοφορίας και των ταμειακών ροών.
Το αποτέλεσμα ήταν ότι για κάθε 1 δολάριο που κατευθυνόταν σε ESG funds, περίπου 80 σεντς της επίδρασης στις αποτιμήσεις συνδέονταν με πίεση από τις επενδυτικές ροές και όχι με τις προσδοκίες για καλύτερα μελλοντικά θεμελιώδη μεγέθη. Αυτό περιορίζει σημαντικά την ιδέα ότι τα ESG χαρτοφυλάκια δημιούργησαν «alpha» επειδή επέλεγαν συστηματικά καλύτερες εταιρείες.
Η πραγματική επίδραση των 3 τρισ. δολαρίων
Η έρευνα επιχειρεί επίσης να εκτιμήσει τι θα είχε συμβεί χωρίς το κύμα κεφαλαίων προς τις ESG μετοχές. Για την περίοδο μετά το 2018, τα ESG-tilted funds κατέγραψαν απόδοση περίπου 4%. Χωρίς την πρόσθετη επενδυτική ζήτηση, η απόδοση θα ήταν, σύμφωνα με την προσομοίωση, περίπου 0,5%. Η διαφορά είναι εντυπωσιακή και ενισχύει την άποψη ότι ένα σημαντικό μέρος των ιστορικών κερδών προήλθε από την αυξανόμενη δημοτικότητα του ESG και όχι από ανώτερα εταιρικά αποτελέσματα.
Αυτό δεν σημαίνει ότι το ESG «απέτυχε»
Η έρευνα, πάντως, δεν καταλήγει στο συμπέρασμα ότι το impact investing είναι αποτυχημένο. Το αντίθετο: οι εισροές κεφαλαίων είχαν πραγματική οικονομική επίδραση. Οι υψηλότερες αποτιμήσεις μειώνουν ουσιαστικά το κόστος κεφαλαίου για τις εταιρείες που ευνοούνται από αυτές, διευκολύνοντάς τες να αντλούν χρηματοδότηση και να επενδύουν. Αν ο στόχος του επενδυτή είναι η περιβαλλοντική ή κοινωνική επίδραση και όχι αποκλειστικά η υπεραπόδοση, τότε αυτή η επίδραση μπορεί να θεωρηθεί θετική. Με άλλα λόγια, το ESG μπορεί να μην παρήγαγε τις υπεραποδόσεις που πολλοί του απέδιδαν, αλλά οι επενδυτικές ροές βοήθησαν τις σχετικές εταιρείες να αποκτήσουν φθηνότερη πρόσβαση σε κεφάλαια.
Το πρόβλημα των μελλοντικών αποδόσεων
Εδώ βρίσκεται και το βασικό μήνυμα για τους επενδυτές.
Οι ισχυρές ιστορικές αποδόσεις δεν σημαίνουν ότι το ίδιο αποτέλεσμα θα επαναληφθεί στο μέλλον.
Για να συνεχιστούν οι ίδιες υπεραποδόσεις, θα απαιτούνταν νέες και διαρκώς αυξανόμενες εισροές κεφαλαίων προς ESG funds.
Αυτό όμως δεν είναι δεδομένο.
Το 2025, τα παγκόσμια ESG funds κατέγραψαν εκροές 84 δισ. δολαρίων, σύμφωνα με στοιχεία της Morningstar που επικαλείται το Harvard Business School.
Η μεταβολή αυτή δείχνει ότι η ζήτηση για ESG προϊόντα μπορεί να επηρεάζεται έντονα από τις πολιτικές συνθήκες, τις αγορές και τις μεταβολές στις προτιμήσεις των θεσμικών επενδυτών.
ESG ως «luxury good»;
Ο van der Beck περιγράφει το ESG investing σήμερα ως κάτι που σε έναν βαθμό λειτουργεί σαν «luxury good»: η ζήτηση αυξάνεται όταν οι επενδυτές διαθέτουν την οικονομική και πολιτική άνεση να δώσουν μεγαλύτερο βάρος σε περιβαλλοντικές και κοινωνικές προτεραιότητες. Στις ΗΠΑ, η υποχώρηση της ζήτησης έχει υπάρξει εντονότερη, εν μέρει λόγω πολιτικής αντίδρασης απέναντι στο ESG. Στην Ευρώπη, η κάμψη είναι μικρότερη, αλλά η γενική εικόνα παραμένει πιο αβέβαιη σε σχέση με την περίοδο των μεγάλων εισροών.
Από την υπόσχεση υπεραπόδοσης στην πραγματική επίδραση
Η έρευνα του Harvard Business School προτείνει ουσιαστικά μια διαφορετική ανάγνωση του ESG investing. Για χρόνια, η κυρίαρχη αφήγηση ήταν ότι οι επενδυτές μπορούσαν να «κάνουν καλό και να κερδίζουν περισσότερο» ταυτόχρονα. Τα νέα ευρήματα δείχνουν ότι το δεύτερο σκέλος αυτής της υπόσχεσης μπορεί να ήταν πολύ πιο εξαρτημένο από τις ροές κεφαλαίων απ’ ό,τι από την πραγματική υπεροχή των ESG εταιρειών.
Αυτό όμως δεν ακυρώνει το impact investing. Αντίθετα, μετατοπίζει το ερώτημα από το «θα αποδώσει περισσότερο;» στο «μπορεί να κατευθύνει φθηνότερο κεφάλαιο προς εταιρείες που επιδιώκουν περιβαλλοντικούς και κοινωνικούς στόχους;».
Η απάντηση της έρευνας σε αυτό το δεύτερο ερώτημα είναι σαφώς πιο θετική.
Πηγή: Harvard Business School Working Knowledge, “Why ESG’s Past Returns May Not Predict Its Future”, Rachel Layne, με έρευνα του Philippe van der Beck, 10 Αυγούστου 2026
Σύμφωνα με τα ευρήματα, θεσμικοί επενδυτές και διαχειριστές κεφαλαίων κατεύθυναν περίπου 3 τρισ. δολάρια προς ESG επενδύσεις μεταξύ 2012 και 2023.